동일 기업집단에 속한 계열사간 합병은 지배주주가 동일하다는 점에서 합병조건이 지배주주일가에게 유리하게 결정될 가능성이 있다. 본 연구는 국내 대규모기업집단에 속한 기업들 간의 합병공시 이전 장기간의 주가움직임을 분석한 결과 지배주주 지분율이 높을수록 누적초과수익률이 유의하게 증가하는 경향이 있으며, 합병 양사간 지배주주지분율 차이가 클수록 양사의 누적초과수익률간 차이가 증가하는 것으로 나타났다. 또한 이러한 현상은 관련기업들의 기업지배구조가 열악할수록 더욱 뚜렷하였다. 이러한 실증분석 결과는 현재의 합병관련 국내제도가 상장사의 경우 주식교환비율의 결정시 시가만을 사용하도록 제한하고 있는 가운데 계열사간 합병이 지배주주에게 유리한 시점에 결정되고 있으며, 주식시장의 투자자들은 사전에 이를 예상하고 주가에 반영하는 자기실현적 투자행태를 보이고 있는 것으로 해석된다.
핵심단어: 합병, 터널링(tunneling), 기업집단, 지배주주, 사적이익추구, 소수주주
JEL Classification: C12, G32, G34
